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日本央行基准利率走势

数据来源：TradingEconomics

张大伟 制图

随着日本央行加息，全球央行“负利率时代”彻底落幕。

3月19日，日本央行宣布，将基准利率从-0.1%上调为0%至0.1%。这是日本央行2007年以来的首次加息，也标志着其维持8年之久的“负利率时代”正式终结。与此同时，日本央行宣布取消收益率曲线控制（YCC）政策，将继续以与之前大致相同的金额购买国债。此外，日本央行还宣布取消购买ETF和房地产投资信托基金（REITs）。

分析人士认为，超预期的“春斗”工资增速使得工资—通胀的良性循环得以进一步确认，为日本央行调整货币政策打开窗口，预计日本央行后续将循序渐进地调整货币政策。

时隔17年来首次加息

日本央行自2016年2月起实施负利率政策，并于同年9月引入收益率曲线控制（YCC）政策，即通过大量购买债券，将10年期国债收益率控制在目标范围内。

随着经济环境变化，日本央行退出超宽松政策的条件日趋成熟。“日本通胀内生动能的可持续性以及日本物价与薪资上涨的良性循环得到了进一步验证，是日本央行本次加息的主要原因。”中信证券首席经济学家明明说。

上海交通大学上海高级金融学院实践教授胡捷表示，自2021年8月起，日本CPI同比增速一路攀升，至2023年1月达到4.3%高点。这催生了市场对于日本央行将政策利率从-0.1%提升至正区间的预期。

“春斗”加薪势头强劲，也让日本央行补上了终结负利率的“最后一块拼图”。3月15日，日本最大工会Rengo宣布，其下属工会在今年的工资谈判中争取到平均5.28%的总工资涨幅。

在结束负利率的同时，日本央行同步取消了YCC政策。在业内人士看来，维持YCC政策导致债券市场定价扭曲，对债市流动性造成了显著的负面影响。从2022年12月起，日本央行对YCC政策进行了多次灵活调整，10年期国债收益率区间从0.25%的绝对上限放宽至1%的参考上限。

在前期多次调整后，此次YCC最终退出对日债收益率影响或相对有限。国金证券首席经济学家赵伟表示，2023年8月以来，日本央行未再进行“无限期固定利率购债”，YCC已“名存实亡”。从日债期限结构来看，前期被扭曲的日债期限结构近期已有一定修复，而长期日债收益率也未大幅上行。

除此之外，日本央行宣布取消购买ETF和房地产投资信托基金（REITs）。作为货币宽松政策的一部分，日本央行于2010年12月开始购买日股ETF。中金公司研报显示，截至2024年2月1日，日本央行累计买入的ETF账面价值约37万亿日元、其市场价值约70万亿日元，涨幅近90%。

近两年来，日本央行逐渐减少了ETF购买量。随着日股表现屡创新高，继续购买ETF的必要性下降。中金公司表示，考虑到2022年、2023年日本央行已经几乎不再购买ETF，预计日本央行结束对ETF的购买对日本股市的影响也相对有限。

货币政策步入正常化轨道

随着此次加息，日本央行货币政策步入正常化轨道。

由于此前日本央行持续实施大规模、非常规的刺激政策，分析人士认为，预计后续货币政策正常化将是一个渐进且温和的过程。

根据最新声明，日本央行预计，将在一段时间内维持宽松的货币环境。日本央行称，将继续以与之前大致相同的金额购买国债。如果长期利率迅速上升，可能增加日本国债购买金额，进行固定利率购买操作。

“一切变化都将是循序渐进的，谨慎的日本央行不会突然中断政策，也不会在此时直接开启紧缩周期，任何加息都将高度依赖数据。”嘉盛集团资深分析师David Scutt表示，目前日本央行只是退出负利率，预计在2025年前很难持续加息，如果数据持续向好，可能利率会慢慢向1%移动。

中国银行研究院主管、中国人民大学国际货币研究所特约研究员边卫红认为，日本货币政策正常化的路径将是一个渐进过程。其间，日本央行既要推动货币政策正常化，也要避免金融市场的大幅动荡。

胡捷预期，日本央行在恢复正利率的常态货币政策之后，会稳健观望，长时间保持超低正利率。一方面，日本央行仍然需要确认通胀能否持续保持在正区间；另一方面，日本国债余额是其GDP的250%，利率升高会加重政府付息的负担，因此加息必须谨慎和渐进。

全球流动性或边际收紧

市场普遍关注日本央行结束负利率政策对全球资本市场有何影响。

日本央行收紧货币政策或使全球流动性边际收紧。浙商证券固收团队表示，全球配置视角下，日本主要扮演提供低成本资金的负债方角色。倘若日本央行在此阶段选择退出YCC政策，一方面或将造成全球层面流动性收缩；另一方面，资产端或将面临与负债端同步收缩压力，或对全球金融资产价格形成一定冲击。

对于日本资产而言，日本央行货币政策若转向，美联储今年有望开启降息周期，从美日利差收窄的角度来说，预计日元或迎来升值空间。但从3月19日的日元汇率走势来看，由于此前市场已充分定价日本央行加息预期，日元对美元汇率当日表现疲软，跌破150关口。

对于日本股市而言，由于ETF在不主动卖出的前提下永远存在，日本央行如何处理持有的巨量ETF备受市场关注。日本央行行长植田和男在货币政策新闻发布会上表示，无法确定缩减ETF负债表的时间。

中金公司认为，“卖出ETF”可能发生在日本央行货币政策正常化的最后阶段，在可见的未来日本央行或不会选择主动卖出ETF。历史上“废除”YCC的经验，是以非常缓慢的、做好充分铺垫的方式将负面冲击最小化，预计日本央行也会十分慎重地选择如何卖出ETF。

对于以何种方法卖出ETF，中金公司表示，过去日本央行有过卖出股票的经验。但考虑到日本央行现在持有的约70万亿日元的ETF，可能性较大的方法为将ETF打折卖给日本国民，在处理ETF的同时，也能提高日本居民对投资的意识，有助于推进日本居民“从存款到投资”的转变。